中国证券市场批判-第36部分
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显然，“日本病”在中国证券市场上的表现还远不止这些，有些方面比如“政商勾结”等弊端甚至比日本还有过之而无不及。这虽然是中国改革很难摆脱的“路径依赖”，但放任这种趋势恐怕也此路不通。
20世纪90年代以来，日本经济长期萎靡不振，股市已从最高峰的39000点跌落到如今的不足10000点，金融系统坏账如山，这与80年代大量脱媒资金进入股市及房地产所制造的泡沫直接相关。昔日引领大和民族创造繁荣奇迹的“菊花与刀”，现在却变成了让人难堪的“日本病”，两相对比，可谓天上人间。虽然我们不能说中国就是日本，但文化同宗，实为殷鉴。
第三部分 我们得了什么病第50节 市场，人之道还是天之道？
2001年9月，当股市投资者被几根突如其来的阴线打得目瞪口呆，还在焦虑中为牛市掐指算命的时候，一场静悄悄但却价值不凡的讨论开场了。这就是《财经时报》发起的“重建股市信用与规则”的讨论。而《泡沫与唾沫》一书即是这次讨论的精华版。
之所以选择静悄悄的方式，与讨论的主持者的立场有关。两位主持人似乎都比较相信市场的自发力量，相信那只神奇但又看不见的手。所以，他们刻意选择了低调，希望在市场发展的敏感时期，尽量减少对市场的冲击。尽管从道理上讲，这场讨论本身就是市场自发力量的一部分。我揣度，主持人是有意要跟那些自信可以操纵市场的人们打一个赌：究竟是我们应该服从市场，还是市场应该服从我们。前者是天之道，后者是人之道。可悲的是，不管是在政府还是民间，我们到处都可以感受到那种藐视和操纵市场的虚妄和僭越。这部分是出于利令智昏，部分则是出于无知。在这个意义上，政府、庄家、普通投资者都需要一部经典的熊市教材。呈现在读者面前的这本《泡沫与唾沫》，不过是一本参考书而已。当然，对于那些笃信庄家模式和政策模式的投资者来说，这本书应该列为必读书目。
本书几乎涉及了中国证券市场的所有方面，从投资文化到监管理念，从上市公司到中介机构，从外部的法治环境到证券市场内部的结构性问题，举凡中国证券市场的热点难点，均在本书的观照之中。虽然涉及面极广，但绝非流于粗浅。其中有相当多的独到见解和精彩分析。有意思的是，由于作者的学科背景纷呈，观察股市的方法也大异其趣。你会发现，在本书的这一群作者眼中，中国股市已经不单单是一个经济现象，而是一个文化现象，社会现象甚至政治现象。如此多视角的会诊中国股市，在中国证券市场的历史中恐怕还是第一次。这个特点决定了本书的可读性（但决不有损于该书的严肃性）。当然，本书并没有仅仅满足于对中国证券市场现状的解析，还有诸多前瞻性的研究与讨论。比如对未来可能出现的金融创新的探索以及WTO对证券市场的影响等等。所有这些，都使本书具有了一般证券书籍很难具备的品质。
本书的另外一个特点是，大多数作者都是一些从事实务工作的朋友，但我们却惊奇的发现，这些在旁人眼里明显带有利益色彩的作者，却表现出了超乎寻常的冷静与客观。这与那些本来应该更客观更冷静的经济学家们的浮躁形成了鲜明的对比。这是一个非常奇怪的现象。那么，在这个奇怪的现象背后，隐藏着什么呢？不同的人可以从同一个现象中发现不同的真理，而我看到的却是：市场正在以现身说法的方式教育这一批市场中人。他们已然发现，无规则的市场可以让他们得逞于一时，却可能遗害他们于一世。如果没有规则或人们可以不按规则出牌，除了极少数幸运者外，所有的参与者将无一幸免地成为牺牲品。大概正是出于对这个不幸结局的恐惧，市场参与者的信用与规则意识正在苏醒。此种萌动在本书作者的笔下已经表现的格外清楚。说到这里，我们不能不对市场本身的启蒙力量肃然起敬。
较之于实务工作者的切身体验，市场对某些“股评经济学家”的教育似乎还远不足够。但我想，这一天恐怕不会远了，市场会无情地堵住他们的嘴巴。用张志雄先生的话来说就是：市场会将他们ST或PT。很多年以来，这些一点都不“经济”的经济学家，将大量无知和不道德的唾沫撒在中国股市上，构成了中国证券市场的另一种泡沫。这也是本书要极力避免的窠臼。是否做到了，读者自有明鉴。
一轮特大牛市的破灭，受伤者之众与受伤程度之深，必然会引发人们沉重的反思。从这个意义上说，本次讨论选择在牛市摇摇欲坠的时候开锣，与其说是组织者有意的安排，倒不如说是市场本身的内在要求。所谓火借风势，水到渠成。到目前为止，中国证券市场历史上最煽情的一轮牛市还没有完全落幕，其灾难性的后果和其兴起的复杂原因还远未被我们清楚的把握，这当然也包括本书的作者们。但无论如何，读一读这本刚刚出炉的新书，再去品味一下今后的市场发展，我们就会发现：只要坚守常识和理性，我们原本可以损失得更少些。
本书的讨论开始于2001年9月初，结束于12月初，在这段不算长的时间里，中国股市在市场自发力量和政策力量的来回拉锯中，构筑了一个箱体。在这个政策与市场的最新一轮拔河比赛中，许多人又一次雾失楼台。极少数持悲观论调的人曾将这个箱体称为消灭聪明人的箱体。这里说的聪明人，是指那些自以为掌握了国情因而也就能够很好地体会政策意图的人。事实是不是这样，相信市场很快就会给出答案。
讨论结束了，但在泡沫和唾沫之间，中国证券市场要走的路还很长。
第三部分 我们得了什么病第51节 “全流通革命”不能缓行！（1）
为什么要全流通？
十年之痛！
十年之后，重新来问这个证券市场最基础的问题，虽然有点滑稽，但却一点都不唐突。
谁都知道，全流通是证券市场的常识，但我们却偏偏搞了一个大部分股票不能流通的证券市场。这样一个市场不仅诞生了，而且在我们眼皮底下成长了十年。现在，这个怪胎居然有了接近五万亿的市值。毫无疑问，这是中国人在证券市场历史中创造的又一个“世界第一”。然而，这究竟是对我们的嘲弄，还是对中国文化“独特智慧”的重新发现呢？答案显然没有看上去那么简单。因为直到现在为止，所有参与者，包括政府、上市公司和投资者，都在这个市场上过得挺好。要收税的收得到税，要圈钱的圈得到钱，要发财的好像也发得了财，真是不亦乐乎。难道，我们真的可以按自己“任性”的方式创造出一个与众不同的证券市场吗（这让人联想起“人有多大胆，地有多大产”）？我们真的不曾为这种可怕的“特色”付出过代价吗？我们在这种畸形结构中的“幸福时光”真的可以继续下去吗？
现代证券市场的发展实际上是民主秩序和民主精神在市场中逐渐扩展的一个过程，表现在股权结构上，就是股权的逐渐分散。大股东越来越被置于一种有效的监督之下，使它们不能（或者很难）在代理过程中过分偏离全体股东的利益。这就是现在呈现在我们面前的所谓“法人治理结构”。但我们必须注意，这种“法人治理结构”的出现是有条件的，这个条件就是股权的流动性，相当于民主选举中选票的流动性，没有被收购和被“选下台”的约束压力，有效的“公司治理结构”与有效的“国家治理结构”同样都只能是缘木求鱼。如果我们将提升上市公司效率作为完善证券市场配置功能的根本途径的话，改革现有的“公司治理结构”就是其基础，而股权的自由流通就是基础的基础。没有这一条，证券市场只能是乱象丛生。而理解了这一点，我们也就很容易理解中国证券市场的种种“痛苦”。
以虚假重组为例，由于有流通股和非流通股的人为分裂，重组者可以用远低于流通市值的成本控制一家上市公司，并通过这种控制权，操纵二级市场，从而完成一次利润丰厚的炒作。在这里，争夺控制权只是在二级市场获取暴利的一个步骤。我们可以设想，如果虚假重组者面对的是一个全流通的市场，他的一切收购和炒作行为都必须在二级市场上完成，它的收购成本会有多么高昂。在这种情况下，形形色色的虚假重组者还会有在二级市场上做庄的动力吗？显然，这样的收购门坎一定足以使许多虚假重组者望而却步。
中国证券市场的大量问题，实际上来源于上市公司与市场操纵者之间的合谋，如果有有效的公司治理结构，这种合谋的成本将非常巨大，如果它不想把公司丢掉的话。而在我们这种股权结构下，比如银广夏，管理人员甚至不惜弄垮公司也要在二级市场上操纵股价。道理非常简单：公司又不是自己的，操纵股价的利润（它经常比努力经营公司的利润要来的快得多）则可以尽入私囊。
在中国证券市场上，“廉价”的公司控制权与二级市场畸形的流通市值之间形成了一个巨大的利润落差，这就是上市公司管理层漠视企业经营却热衷于市场操纵的根本原因。所以，消灭这个落差，就极大地削弱了上市公司与市场操纵者之间的合谋动力，二级市场上的价格操纵现象就能够在源头上受到遏制。
如果愿意按照这个思路思考下去，我们就会发现，目前充斥中国证券市场的种种头痛问题，都导源于这个制度上的根本缺陷。无论是上市公司的绩效，还是二级市场上的价格操纵以及其他各种顽症，都与此直接相关。不仅如此，这个缺陷还为来自证券市场外部的负面干扰提供了绝好的可乘之机。比如说它直接加大了监管的成本，成倍放大了行政干预的力度等等。假如仅仅从证券市场内部来观察，我们完全可以说，股票的自由流动障碍已经成为中国证券市场的“万恶之源”。而其他种种痛苦症状不过是这个制度缺陷的显性并发症而已。
或许，有些人可能会以亚洲和欧洲也有“一股独大”现象来反驳这种判断。但我们必须清楚，亚洲和欧洲的“一股独大”是建立在所有股权可以流通的基础上的，而我们的“一股独大”是建立在大部分股票不能流通的基础上的。换句话说，在我们这个市场上，无论你采取什么样的办法，你都无法撼动我的地位（除非采取非市场的行政手段，而这恰恰为寻租提供了大量机会），而在一个股权流通的市场上，大股东的这种地位是随时可能被市场力量“接管”的。而这种可能被“接管”的约束正是证券市场促进微观经济新陈代谢从而完成资源配置的一个前提条件。
毋须讳言，中国证券市场已经为这种人为设置的股票流通障碍付出了巨大的代价。我们之所以能够在这种畸形的市场中“活”得很好，是因为我们透支了未来，而借债总是要还的，不是不报，时候未到。令人困惑的是，所有的人都对这种即将到来的灾难视而不见。也许，这个市场的痛苦实在太多，以至于我们不�
