投资学(第4版)-第126部分
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低收入仍为4 0美元。
另一种常用来保护资产组合价值的工具叫止损委托。这是一种当价格跌
落到底限以下，如每股4 0美元时，你向经纪人所下的销量股票的委托。这样，
如果股票跌落幅度很大，你可以在大量损失发生之前就将股票出售。所以你的
收益不会低于每股4 0美元。
看起来，止损委托能够为股票提供一个与保护性期权相同的价格。但是，
你的经纪人执行止损委托却无须成本。这是否意味着止损委托就是一种免费的
看跌期权呢？还有什么东西是期权可以提供而止损委托却办不到的吗？
为了回答这个难题，请看后面的图形，此为某一年份股价曲线的轨迹。
请注意，虽然在t时，股价跌到4 0美元以下，但最终又得以恢复并在年底时达
6 0美元。保护性期权头寸的价值在年底达到6 0美元时，期权将满期，不再具
有价值，但股票的价值为6 0美元。而止损委托要求股票价格低于4 0美元时就
尽快在t时将股票售出。这一举措使年底的收益仅仅是4 0美元，再加上从t时到
年底的累计的利息。这个价值远远低于保护性期权所带来的收益。
保护性期权的策略确实优于止损委托。在一个强制性的止损委托下，一
旦股价跌到4 0美元的底限时，这个界限就会又下降。这是因为，股票在刚刚
达到界限时就被出售了。即便股价从4 0美元的界限开始反弹，使用止损委托
的投资者也不能分享所得。但另一方面，期权的持有人，在股价跌至4 0美元
专栏2 0 … 1保护性的看跌期权与止损和委托
526 第六部分期权、期货与其他衍生工具
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时却不必交割。相反，
他们会等到年底才交割。
因为他们知道，4 0美元
的交割价有保障的，而
不必顾及股票的跌幅到
底有多大。但如果股价
又复而上升，他们仍会
保留股票并获取收益①。
① 另一个止损委托的缺点产生于实际的操作，即股票的售价是没有保障的，在执行交易时如发
生问题，会出现股票以低于4 0美元而成交的情况。
股票价格/美元
时间
期权到期日
20。3。2 抛补的看涨期权
抛补的看涨期权（covered calls ）
头寸就是买进股票的同时卖出它的看
表20…2 到期时抛补的看涨期权的价值
涨期权。这种头寸之所以被称为“抛ST≤X ST》X
补的”是因为投资者将来交割股票的股票的收益ST ST
义务正好被手中持有的股票抵消。相＋看涨期权的收益…0 …（ST …X）
反，假如没有股票而卖出股票则叫作=总计ST X
“买裸期权”（naked option writing） 。
如表2 0 … 2所示，抛补的看涨期权到期价值等
于股票价值减掉期权价值。期权价值被减掉
是因为抛补的看涨期权涉及出售了一份看涨
期权给其他投资者，如果其他投资者可以执
行该期权，他的赢利就是你的亏损。
图2 0 … 1 2 c ）中的实线描述了其收益类型，
可看出，在T时刻，当股价低于X时总价值为
ST，当股价大于X时，总价值达到最大值X。
本质上，出售看涨期权意味着卖出了对股价
高出X的部分的要求权，而获得了初始时的
期权价格。因此，在到期时，抛补的看涨期
权的总价值最大为X。图2 0 … 1 2 c ）中的虚线是
其净利润。
对机构投资者来说，出售抛补的看涨期
权已成为常用的投资策略。比如大量投资于
股票的基金的经理，他很乐意通过卖出部分
或全部股票的看涨期权赚取期权价格收入。
尽管在股票价格高于执行价格时他仍会损失
掉资本利得，但是如果他认为X是他原来就
打算的股票卖价，那么抛补的看涨期权仍不
失为一种销售策略。这种看涨期权能保证股
票按原计划卖出。 图20…12 到期时抛补的看涨
例如，假设某养老基金拥有1 000股I B M 期权的价值
股票，其现价为每股1 0 0美元。如果基金经理打算在股价升至每股11 0 美元时将其卖出，
而市场上执行价格为11 0 美元的有效期6 0天的I B M股票看涨期权的期权价格为5美元。
于是，卖出1 0份I B M股票看涨期权合约（每份合约1 0 0股），就可以得到额外的5 000 美
股票收益
出售看涨期
权的收益
a）
b）
c）
抛补的看涨
期权的收益
收益
盈利
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第20章期权市场介绍
527
元收入，当然假如股票价格超过11 0 美元，就会损失一部分利润，但是既然决定在11 0
美元时出售股票，那么这部分损失掉的利润就不是实现利润，也就谈不到损失了。
20。3。3 对敲
同时买进具有相同执行价格与到期时间的同一种股票的看涨期权与看跌期权，就
可以建立一个对敲（ S t r a d d l e ）策略。对那
些预期股价将大幅升降但不知向哪个方表20…3 到期时对敲的价值
向变动的投资者来说，对敲是很有用的
策略。例如，假设你认为一场会影响公ST
